水电行业深度报告之二：降水有望持续偏多 电改或将提速推进

今年以来南方水量较往常明显偏多20-30%，厄尔尼诺现象有望导致今年雨季水量进一步大增。国家气候中心数据显示，今年年初至5月第一候，珠江、东南诸河、长江和西南诸河等南方流域降水较历年平均偏多20~30%。由于我国大气对厄尔尼诺现象的响应具有滞后性，预计6、7月南方地区来水增长将进一步放大。目前南方诸省提前预警，多举措应对新一轮强降水。预计二季度贵州、广东、广西等地水电发电量将延续一季度的高增长。

国网高层人事变动，电改加速推进，交易机制转变有利于水电迎来中长期量价弹性。国家电网公司的重大人事变动，新一轮电力体制改革有望加速推进，电改提速可能完善和发展发电权交易机制和边际电价模式，从而使得水电企业迎来量价齐升的双重弹性。

水电发电量边际成本几乎为零，如水电发电量增长10%，主流上市公司业绩弹性约16~29%。如2016年水电发电量较2015年增长10%，国投电力、川投能源、桂冠电力、长江电力、韶能股份和黔源电力的业绩增长弹性分别约为16%、20%、20%、22%、26.5%和29%。

水电在建工程规模缩容投资放缓分红比例将逐年提升，财务费用进入下降通道，水电企业盈利有望不断改善。截至十二五末，我国主要江河流域的水电开发已基本完成，从2011年到2015年各大水电上市公司合计的水电类在建工程规模缩容55%以上。预计未来转固折旧压力逐步减小。在建项目减少也导致水电板块整体的资产负债率由12年初的67%下降到16年Q1末的54%。财务费用规模相应下滑了11%，企业盈利能力增强。

投资策略：看好今年厄尔尼诺带来的旺季水电发电量超预期，同时看好电改加速后交易机制转变带来的中长期量价弹性，水电行业具备低估值高分红属性，我们认为5-6月份板块将具明显超额收益，建议机构投资者加配水电板块。综合考量降水水情及业绩弹性，我们依次推荐黔源电力、韶能股份、桂冠电力、长江电力、川投能源及国投电力。